ERIR in Spanien: Aufgaben und Anforderungen für tokenisierte Wertpapiere

In Spanien bestimmt ein Register, wer Inhaber einer Aktie oder einer Anleihe ist. Sind die Wertpapiere als Bucheinträge (anotaciones en cuenta) dargestellt und zum Handel zugelassen, führen dieses Register der Zentralverwahrer und seine teilnehmenden Institute; ist das nicht der Fall, ein vom Emittenten benanntes Kreditinstitut oder eine Wertpapierfirma (Artikel 8 derLey 6/2023 de los Mercados de Valores y de los Servicios de Inversión). Dieses Gesetz führte eine dritte Darstellungsform ein, Systeme auf Basis derDistributed-Ledger-Technologieoder DLT, und auch deren Register hat einen Verantwortlichen: die für die Verwaltung von Eintragung und Register verantwortliche Stelle (entidad responsable de la administración de la inscripción y registro), kurz ERIR.

Das Netzwerk bewahrt die Historie der Übertragungen, ohne dass ein Institut jede Transaktion eintragen muss, wie die CNMV in ihrenFragen und Antworten zu DLT-basierten Finanzinstrumenten(Frage 9) festhält. Was das Netzwerk nicht leistet: gegenüber einem Anleger haften, eine Pfändung eintragen, einen Erbfall abwickeln oder das Register rekonstruieren, wenn es ausfällt. Das ist die Aufgabe der ERIR: ein beaufsichtigtes, zur Wertpapierverwahrung zugelassenes Institut, das der Emittent für jede Emission benennt und das für deren Register haftet. Für den Emittenten bedeutet die Wahl festzulegen, wer während der gesamten Laufzeit des Wertpapiers gegenüber seinen Anlegern haftet; für ein Institut, das die Funktion ausüben will, heißt es, eine bestehende Verwahrerlaubnis zu erweitern oder sie zu beantragen. Und für das Team, das die Emission aufbaut, bedeutet es, dass alles, was das Gesetz der ERIR überträgt, imSmart Contractab der ersten Zeichnung ausführbar sein muss.

Eine Verwahrfunktion, keine neue Institutskategorie

Artikel 8.4 des Gesetzes verpflichtet den Emittenten, ein oder mehrere für das Register verantwortliche Institute zu benennen; das kann der Emittent selbst sein oder von ihm gewählte Institute. Zugleich stellt er eine Bedingung ohne Ausnahme: „In jedem Fall“ muss es sich um ein Institut mit Erlaubnis für die Tätigkeit nachArtikel 126.a), also die Verwahrung und Verwaltung von Finanzinstrumenten für Rechnung von Kunden, handeln. In der Praxis beschränkt das die Funktion auf Kreditinstitute sowie Wertpapierhandelsgesellschaften und Wertpapiermakler (sociedades de valores bzw. agencias de valores), die über diese Erlaubnis verfügen. Ein Emittent kann nur dann seine eigene ERIR sein, wenn er diese Bedingung erfüllt, was bei einer Gesellschaft, die zur Finanzierung ihrer Tätigkeit emittiert, in der Regel nicht der Fall ist.

Deshalb erklärt die CNMV (Frage 12), dass die ERIR bei nicht börsennotierten Wertpapieren keine neue Kategorie von Finanzinstitut ist, sondern eine neue Funktion oder Ausprägung der Wertpapierverwahrung. Daraus ergibt sich der Weg für alle, die sie ausüben wollen. Eine Wertpapierfirma, die bereits Wertpapiere verwahrt, beantragt eine Änderung ihres Tätigkeitsprogramms; ein reguliertes Institut ohne diese Erlaubnis muss sie beantragen und dabei angeben, dass es sie für die Tätigkeit als ERIR nutzen wird; und bei Kreditinstituten mit Verwahrerlaubnis bearbeitet die CNMV das Verfahren, wenn sie diese als ERIR einer Emission einträgt.

Dieses amtliche Register geht zurück auf dasReal Decreto 815/2023, dessen Artikel 2.b) die CNMV verpflichtet, ein öffentliches Register der ERIR jeder Emission zu führen. Die Eintragung erfolgt Emission für Emission, nachdem die CNMV geprüft hat, dass das Institut rechtlich zur Wertpapierverwahrung befugt ist und über ausreichende Mittel verfügt (Frage 13), und die CNMV weist bei jeder Eintragung selbst darauf hin, dass diese keine Bestätigung der Emissionsbedingungen oder der vom Emittenten bereitgestellten Informationen bedeutet. Zum 8. November 2026 verzeichnet dasERIR-Register der CNMVdrei Institute: Minos Securities, Token City European Exchange und Ursus-3 Capital, alle drei agencias de valores (Wertpapiermakler). Unter ihren eingetragenen Emissionen finden sich Anleihen, Aktien und Commercial Paper (pagarés); die Aufschlüsselung nach Art steht in der Übersicht zuTokenisierung in Spanien.

Wo die Benennung erfolgt: das Emissionsdokument

Die Benennung erfolgt nicht in einem gesonderten Vertrag, sondern im Emissionsdokument nachArtikel 7. Das Gesetz erlaubt, ein bestimmtes Institut zu benennen oder die Anforderungen zu beschreiben, die das mit der Funktion betraute Institut erfüllen muss (Artikel 8.4), und die CNMV fasst zusammen, was dieses Dokument enthält, wenn die Wertpapiere in DLT geführt werden (Frage 10): die Identifizierung der ERIR und der Wertpapiere, ausreichende Informationen über das System, in dem sie registriert sind, „einschließlich unter anderem der wesentlichen Aspekte seiner Funktionsweise und Governance“, sowie die Mechanismen, mit denen dieses System das Eigentum nachweist und deren detaillierte Darstellung Artikel 14 verlangt. Der Emittent hinterlegt eine Kopie bei der ERIR, und beide halten sie für die Inhaber und die Öffentlichkeit bereit.

Das Dokument bestimmt auch, welches Recht für das Register gilt. Artikel 5 wendet spanisches Recht auf DLT-Wertpapiere an, deren Bedingungen dies vorsehen, und, wenn das Dokument dazu schweigt, auf Wertpapiere eines Emittenten mit Sitz in Spanien oder einer Emission mit einer einzigen ERIR mit Sitz in Spanien. Da der Inhalt der Wertpapiere durch dieses Dokument festgelegt wird (Artikel 7.4), ist seine Beschreibung des Netzwerks, der Berechtigungen und der Verfahren der Maßstab, an dem der tatsächliche Betrieb des Systems gemessen wird. Ein Dokument, das nur die gewöhnliche Übertragung beschreibt, lässt die Vorgänge ungeregelt, die das Gesetz der ERIR überträgt.

Was die ERIR während der Laufzeit der Emission tut

Die Wertpapiere entstehen mit ihrer ersten Eintragung im System zugunsten des Emittenten oder der Zeichner (Artikel 10), und ab diesem Zeitpunkt verwaltet die ERIR ein Register mit denselben Rechtswirkungen wie ein Register von Bucheinträgen. Die Übertragung erfolgt durch den im Netzwerk registrierten Transfer, der der Übergabe der Urkunden gleichsteht und ab der Eintragung Dritten gegenüber wirksam ist (Artikel 11); für den im Register Eingetragenen wird vermutet, dass er Inhaber ist, und er kann vom Emittenten die Leistungen aus dem Wertpapier verlangen (Artikel 13). Deshalb verlangtArtikel 6.5vom System, die Integrität und Unveränderlichkeit der Emission zu gewährleisten, die Inhaber direkt oder indirekt zu identifizieren und Art, Merkmale und Anzahl ihrer Wertpapiere festzustellen, wobei jeder Inhaber Zugang zu den Informationen über seine Wertpapiere und seine Transaktionen hat.

Die indirekte Identifizierung hat eine praktische Folge. Der im Register eingetragene Inhaber kann der Endanleger sein oder ein zur Verwahrung zugelassenes Institut, das für Rechnung seiner Kunden handelt, sofern dies so ausgewiesen ist (Artikel 13.1). EineWallet-Adressereicht daher nicht aus, um festzustellen, wer zahlungsberechtigt ist: Die ERIR muss jede Adresse einem verifizierten Inhaber zuordnen und die Übertragung an eine andere Person vom Adresswechsel desselben Anlegers unterscheiden. Beide Vorgänge bewegen Token auf dieselbe Weise, haben aber unterschiedliche Rechtswirkungen.

Die übrigen Funktionen regeln die Artikel 8.4,12und 14, und die CNMV zählt sie gemeinsam auf (Frage 11): die Abwicklung von Corporate Actions einschließlich der Auszahlung von Zinsen und Dividenden; die Eintragung von Pfandrechten, Pfändungen, gerichtlichen Vollstreckungen und Übertragungen im Erbfall; sowie die Ausstellung von Legitimationsbescheinigungen. Die Bescheinigung hat eine Wirkung, die das System abbilden muss: Solange sie gültig ist, können die betreffenden Wertpapiere weder übertragen noch belastet werden (Artikel 14.4). Zudem ist eine nicht abgelaufene Bescheinigung einer ERIR nach Artikel 517 der Ley de Enjuiciamiento Civil (spanische Zivilprozessordnung) ein Vollstreckungstitel, wie die CNMV in Frage 7 festhält. Diese Wirkung haben weder ein Screenshot aus dem Block-Explorer noch ein von der Benutzeroberfläche erzeugtes PDF.

Welche Befugnisse der Smart Contract der ERIR einräumen muss

Diese Funktionen kann die ERIR nur erfüllen, wenn sie im Netzwerk die Berechtigungen hat, sie auszuführen. Die CNMV sagt das ausdrücklich: Die ERIR „muss im Registersystem über die erforderlichen Fähigkeiten und Berechtigungen verfügen“, um Belastungen einzutragen, Zwangsübertragungen auszuführen und Bescheinigungen gesetzeskonform auszustellen (Fragen 19 und 20). In Frage 25 beschreibt sie die übliche Lösung: Der Smart Contract der Emission beschränkt über eine Liste zugelassener Adressen, zwischen welchen Adressen die Wertpapiere übertragen werden können, und enthält Funktionen, auf die nur die ERIR zugreifen kann. Mit ihnen lassen sich Wertpapiere auf einer Adresse erzeugen oder löschen, sperren oder auf eine andere Adresse übertragen. Dieselbe Antwort ergänzt, dass die ERIR die korrekte Konzeption und Bereitstellung dieser Smart Contracts durch Audits oder vergleichbare Maßnahmen sicherstellen können muss.

DieVerwahrungder Schlüssel ist eine vom Register getrennte Frage. Die privaten Schlüssel, mit denen Übertragungen angewiesen werden, kann der Inhaber selbst aufbewahren; üblich ist laut CNMV jedoch, dass ein Dritter dies übernimmt, etwa die ERIR oder ein Intermediär (Frage 27). Das geforderte Ergebnis ist in beiden Fällen dasselbe: Verlust oder Diebstahl eines Schlüssels darf nicht zum Verlust der Wertpapiere führen, denn der Smart Contract muss deren Übertragung beschränken und es der ERIR jederzeit ermöglichen, die Wertpapiere ihrem Inhaber zurückzugeben. Daraus folgt die Trennung zwischen den Schlüsseln des Anlegers und den administrativen Schlüsseln der ERIR. Letztere brauchen eigene Regeln für Zugriff, Widerruf und Austausch, weil mit ihnen fremde Positionen bewegt werden können.

Ein Standard wieERC-3643bringt mehrere dieser Bausteine bereits mit: Übertragungen nur zwischen verifizierten Identitäten, eine Agent-Rolle, die Positionen einfrieren oder Übertragungen erzwingen kann, und die Wiederherstellung von Token auf einer neuen Adresse desselben Inhabers. Mit der Wahl des Standards ist ein Teil des Designs gelöst. Wer diese Rolle innehat, welches Verfahren vor ihrem Einsatz gilt und welcher Nachweis über jede Maßnahme bleibt, entscheiden ERIR und Emittent. Ein Code-Audit prüft, ob der Smart Contract tut, was vorgesehen ist, nicht aber, ob die Emission gesetzeskonform ist. Diesen Unterschied vertieft der Artikel überwas ein Smart-Contract-Audit belegt.

Kontinuität des Registers: Notfallplan und Netzwerkwechsel

DerDas Real Decreto 814/2023ergänzt eine Pflicht, die unmittelbar die ERIR trifft: Sie muss über einen Notfallplan verfügen, der die Bewältigung von Vorfällen im Netzwerk sicherstellt und die Fortführung des Registers gewährleistet, falls das Netzwerk ausfällt oder seine Nutzung als Registersystem „aus welchem Grund auch immer“ nicht mehr tragfähig ist (Artikel 5.2). Die CNMV konkretisiert, was sie von diesem Plan erwartet (Frage 26). Als Ursachen nennt sie einen Angriff, der die Integrität des Netzwerks beeinträchtigt, zu hohe Betriebskosten aufgrund hoher Gasgebühren, Latenz oder fehlende Skalierbarkeit, und kommt zu dem Schluss, dass die ERIR einen Plan ausgearbeitet haben muss, mit dem sich „das Register auf ein anderes Netzwerk verlagern“ lässt.

Die technische Folge ist konkret. Wer eine Emission verlagert, muss den gültigen Stand des Registers zu einem bestimmten Zeitpunkt festschreiben, mit Inhabern, Salden, Sperren und Belastungen, ihn im Zielnetzwerk abbilden und den ursprünglichen Smart Contract stilllegen, damit nicht zwei Darstellungen derselben Emission nebeneinander bestehen. Dieses Verfahren wird vor der ersten Zeichnung konzipiert und getestet. Eine Kopie der Datenbank der Benutzeroberfläche ersetzt es nicht, denn maßgeblich ist das Register im Netzwerk und nicht die Anwendung, die es anzeigt.

Die Kontinuität ist auch gegenüber der ERIR selbst geschützt. Wird über ihr Vermögen das Insolvenzverfahren eröffnet, haben die Inhaber ein Aussonderungsrecht an den zu ihren Gunsten eingetragenen Wertpapieren und können deren Übertragung auf eine andere ERIR verlangen (Artikel 15). Zudem haftet die ERIR gegenüber Geschädigten für unterlassene, unrichtige oder verspätete Eintragungen sowie für die vorsätzliche oder fahrlässige Verletzung ihrer Pflichten (Artikel 8.6) und unterliegt dem Sanktionsregime des Gesetzes (Frage 14 der CNMV).

Wenn die Wertpapiere auf einer DLT-Infrastruktur gehandelt werden

Alles Bisherige beschreibt eine Emission ohne Handelszulassung, deren Wertpapiere privat zwischen den Parteien übertragen werden (Frage 23). Wird die Emission an einem Handelsplatz zugelassen, ändert sich die Zuständigkeit: Artikel 8.5 überträgt die Erfüllung von Artikel 6.5 und der Funktionen aus Artikel 8.4 auf die Marktinfrastrukturen, die die CNMV nach europäischem Recht zugelassen hat. Die CNMV stellt klar, dass damit die Infrastrukturen des DLT-Pilotregimes gemeint sind, geregelt in derVerordnung (EU) 2022/858, und dass die Funktion bei der Infrastruktur liegt, die die Wertpapiere abwickelt (Fragen 12 und 24). Im November 2025genehmigtedie CNMV das erste Handels- und Abwicklungssystem auf DLT-Basis in Spanien, betrieben von Securitize Europe Brokerage and Markets, S.V., S.A. Wird eine Emission auf einer solchen Infrastruktur zugelassen, geht die Verantwortung für das Register von der ERIR auf diese Infrastruktur über.

Ein Fallbeispiel: Commercial Paper auf DLT-Basis

Der Fall ist hypothetisch. Ein Industriehandelsunternehmen mit Sitz in Spanien beschließt, sein Umlaufvermögen mit neunmonatigen, auf DLT abgebildeten Commercial Papers (pagarés) zu finanzieren, die bei professionellen Anlegern platziert werden. Pagarés mit einer Laufzeit unter 365 Tagen gelten in diesem Zusammenhang als übertragbare Wertpapiere (Artikel 5.2), sodass die Emission dem Regime des Gesetzes 6/2023 unterliegt und eine ERIR benötigt.

Das Unternehmen hat keine Erlaubnis für die Verwahrung und kann daher nicht seine eigene ERIR sein. Es wählt eine Wertpapierhandelsgesellschaft (agencia de valores), die für diese Funktion zugelassen ist, und benennt sie im Emissionsdokument. Dieses beschreibt das Netzwerk, den Smart Contract des Tokens, die Berechtigungen der Agent-Rolle und den Mechanismus, über den die Bescheinigungen ausgestellt werden. Bevor die Gesellschaft das Mandat annimmt, prüft sie, ob der Smart Contract ihr die gesetzlich geforderten Befugnisse einräumt, etwa Positionen zu sperren, sie wiederherzustellen und Übertragungen auf gerichtliche Anordnung auszuführen, und ob sich ihr Notfallplan mit diesem Netzwerk umsetzen lässt. Anschließend trägt die CNMV die Benennung in ihr amtliches Register ein.

Während der Laufzeit des Commercial Paper treten die Situationen ein, für die es die ERIR gibt. Nach drei Monaten meldet ein Anleger, dass er keinen Zugriff mehr auf seine Wallet hat: Die ERIR prüft seine Identität, sperrt die alte Adresse und stellt die Position auf einer neuen wieder her, ohne dies als Übertragung zu behandeln. Im fünften Monat geht eine Pfändung der Position eines anderen Anlegers ein; die ERIR trägt sie ein und sperrt diese Wertpapiere, bis das Gericht entscheidet. Bei Fälligkeit zahlt das Unternehmen den Nennbetrag an die Inhaber, die zum Stichtag im Register eingetragen sind, und die ERIR verbucht die Tilgung und die Ausbuchung der Wertpapiere. Keinen dieser Vorgänge entscheidet der Smart Contract von sich aus; die ERIR führt sie mit den Berechtigungen aus, die ihr das Design von Anfang an zugewiesen hat.

Die ERIR verleiht dem DLT-Register Rechtsgültigkeit, nicht der Emission

Die ERIR ist der Baustein, der einem DLT-Register denselben rechtlichen Wert verleiht wie einem Register aus Bucheinträgen (anotaciones en cuenta). Ohne sie könnte ein Netzwerk die Saldenhistorie exakt führen, ohne dass jemand gegenüber einem Anleger, einem Gericht oder der CNMV dafür einsteht. Mit ihr hat diese Historie einen beaufsichtigten Verantwortlichen, der einem Haftungsregime unterliegt und verpflichtet ist, sie auch bei einem Netzwerkwechsel fortzuführen. Darin liegt der Wert dieser Rolle und der Grund, warum das Gesetz sie Instituten vorbehält, die bereits zur Verwahrung von Wertpapieren zugelassen sind.

Ihre Reichweite ist ebenso klar begrenzt. Die Eintragung im Register der CNMV bestätigt nicht die Emission, die ERIR haftet weder für die Bonität des Emittenten noch für den Kurs der Wertpapiere, und zu ihren Aufgaben gehört nicht die Entscheidung, ob das Angebot einen Wertpapierprospekt braucht oder wer es vertreiben darf. Diese Fragen behandelt der Artikel darüber,wie Sie in Spanien einen Security Token emittieren. Ebenso wenig macht sie die Plattform des Emittenten zu einem Markt: Der organisierte Handel läuft über die Infrastrukturen des DLT-Pilotregimes, und die Einordnung des Tokens und der begleitenden Dienstleistungen ist Thema vonMiFID II und Tokenisierung.

Bei einer Emission arbeiten Emittent, ERIR und technisches Team am selben Design. Der Emittent und seine Kanzlei legen das Wertpapier fest und verfassen das Emissionsdokument; die ERIR definiert, welche Befugnisse sie im Netzwerk braucht und nach welchem Verfahren sie sie ausübt; das technische Team baut den Smart Contract, die Plattform für Onboarding und Verifizierung der Anleger sowie die Anbindung an die Verfahren der ERIR und belegt mit Tests, dass alle Vorgänge wie vorgesehen funktionieren – einschließlich der Ablehnung unzulässiger Vorgänge. Bei Metlabs übernehmen wir diesen technischen Teil, mit einerTokenisierungsplattform, die sich an die vom Emittenten benannte ERIR anbinden lässt. Die Entwicklung des Rechtsrahmens verfolgen wir imRegulierungsleitfaden für Spanien.